由于IPO停擺、管理層推動(dòng),今年以來(lái)A股市場(chǎng)掀起并購(gòu)重組潮。來(lái)自清科集團(tuán)的統(tǒng)計(jì)顯示,2013年前三季度中國(guó)企業(yè)完成718起并購(gòu)案例,其中上市企業(yè)完成480起,占比高達(dá)66.9%。

　　企業(yè)并購(gòu)重組,有利于資源優(yōu)化配置,本來(lái)是值得鼓勵(lì)的事情。但由于A股存在制度缺陷,一些高估值并購(gòu)、借殼上市和跨界并購(gòu)中伴生不少貓膩,激情背后暗藏重重風(fēng)險(xiǎn)。

　　畸高的估值:

　　警惕后市“雙殺”效應(yīng)

　　今年A股并購(gòu)的一個(gè)重要特點(diǎn)是,高估值并購(gòu)層出不窮。比如,今年10月底梅花傘發(fā)布重組公告,擬收購(gòu)上海游族信息技術(shù)有限公司。游族信息凈資產(chǎn)為1.14億元,而收購(gòu)評(píng)估價(jià)卻達(dá)到38.7億元,溢價(jià)率達(dá)到約33倍。

　　如此高的溢價(jià),上市公司為何要買(mǎi)?買(mǎi)了會(huì)不會(huì)虧?這是很多局外人的擔(dān)憂。但在一些專業(yè)人士看來(lái),上市公司這樣做自有其動(dòng)機(jī)。

　　北京一家信托公司研究員于煒專門(mén)負(fù)責(zé)物色并購(gòu)目標(biāo)。他告訴記者,今年敢于出大價(jià)錢(qián)并購(gòu)的上市公司,多半屬于文化傳媒、互聯(lián)網(wǎng)和環(huán)保行業(yè)。這些行業(yè)的特點(diǎn)是,本身估值較高,市盈率往往在30倍以上�！澳糜巫逍畔�來(lái)說(shuō),38.7億元的價(jià)格雖然不低,但其動(dòng)態(tài)市盈率不過(guò)14倍。一級(jí)市場(chǎng)14倍買(mǎi)過(guò)來(lái),放到二級(jí)市場(chǎng)就是30倍。”

　　按照于煒的分析,很多高估值行業(yè)并購(gòu)的目的,不是買(mǎi)企業(yè),而是買(mǎi)利潤(rùn)�！安①�(gòu)的企業(yè)管理層、經(jīng)營(yíng)方式都不變,只是將其利潤(rùn)并表,推動(dòng)上市公司業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)。有了這樣的好故事,上市公司就能享受更高的估值,也更有底氣再去并購(gòu)�！�

　　不過(guò),此類資本運(yùn)作也蘊(yùn)藏著極大的風(fēng)險(xiǎn)�！巴ㄟ^(guò)并購(gòu),使上市公司的利潤(rùn)從1億元增長(zhǎng)到2億元容易,但從2億元增長(zhǎng)到4億元就難了,因?yàn)闃?biāo)的越大越不好收購(gòu)。而一旦停止收購(gòu),上市公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)不能維持,估值也會(huì)很快下來(lái),形成可怕的雙殺效應(yīng)�！�

　　扭曲的借殼:

　　烏雞頻頻賣(mài)出鳳凰價(jià)

　　借殼上市,是A股市場(chǎng)經(jīng)久不衰的話題。在IPO停擺的情況下,殼資源變得異常珍貴,“烏雞變鳳凰”的故事也一再上演。

　　今年8月,*ST太光連續(xù)15個(gè)漲停,后經(jīng)短暫修整,股價(jià)上沖30元。*ST太光大漲的原因在于,知名軟件企業(yè)神州信息擬借其殼上市。神州信息本來(lái)準(zhǔn)備走IPO通道,但因?yàn)檫@條通道暫時(shí)受阻,才造就了*ST太光的瘋狂之旅。

　　類似于*ST太光這樣的案例在A股屢見(jiàn)不鮮,*ST天一、*ST成霖都是借殼的受益者。由于被借殼的對(duì)象一般是ST股、績(jī)差股,出于“賭重組”的動(dòng)機(jī),A股市場(chǎng)炒差之風(fēng)至今不絕。并且,殼公司僵而不死,也使得千呼萬(wàn)喚的退市制度一直難以落地。

　　從嚴(yán)格意義上講,借殼上市并不能算真正的并購(gòu)重組,因?yàn)檫@種行為不創(chuàng)造實(shí)際價(jià)值,只是給擬上市公司提供一個(gè)便捷通道,為少數(shù)人提供“暴富”機(jī)會(huì)。在“誰(shuí)先上市,誰(shuí)是贏家”思潮引領(lǐng)下,一個(gè)業(yè)績(jī)慘淡的殼公司,動(dòng)輒賣(mài)出上億元的高價(jià),嚴(yán)重扭曲了市場(chǎng)價(jià)值導(dǎo)向。

　　“借殼要比IPO容易,這種制度不合理�！鄙虾ＷC券交易所首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家胡汝銀強(qiáng)調(diào),“不能為了短期維穩(wěn)而犧牲整個(gè)股市的運(yùn)行質(zhì)量�！�

　　十八屆三中全會(huì)提出,推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革。業(yè)內(nèi)人士預(yù)計(jì),實(shí)行注冊(cè)制后,證監(jiān)會(huì)將減少對(duì)新股發(fā)行的實(shí)質(zhì)性審核,IPO的數(shù)量可能大幅增加。隨著上市資源不再稀缺,殼公司的貶值時(shí)代將加速到來(lái)。

　　變味的跨界:

　　炒作題材掩護(hù)出貨

　　還有一類并購(gòu),打著“多元化經(jīng)營(yíng)、跨界發(fā)展”的旗號(hào),實(shí)質(zhì)上是“傍熱點(diǎn)、炒題材”,推高上市公司股價(jià),方便大股東減持。這樣的伎倆,尤其需要投資者警惕。

　　今年7月,湘鄂情忽然公告稱擬收購(gòu)江蘇中昱環(huán)�？萍加邢薰�司51%股權(quán)。從低迷的餐飲界跨入熱門(mén)的環(huán)保界,為湘鄂情賺足了關(guān)注度。公告發(fā)布后,湘鄂情連續(xù)兩個(gè)漲停。

　　然而,這樁收購(gòu)隨后受到多方質(zhì)疑。有媒體調(diào)查稱,中昱環(huán)保并不經(jīng)營(yíng)環(huán)保實(shí)業(yè),只是一家投資公司。并且,湘鄂情實(shí)際控制人孟凱在公告發(fā)布后大幅減持上市公司股票的行為,也被認(rèn)為有套現(xiàn)之嫌。

　　相比環(huán)保,今年更具噱頭的題材來(lái)自于手游產(chǎn)業(yè)。統(tǒng)計(jì)顯示,今年A股發(fā)生20起有關(guān)游戲企業(yè)的并購(gòu),其中12起為手游企業(yè),并購(gòu)金額超過(guò)百億元。

　　游戲企業(yè)的收購(gòu)方,并不完全來(lái)自于行業(yè)內(nèi)部。比如,紡織企業(yè)嘉麟杰、汽配企業(yè)順榮股份、房地產(chǎn)企業(yè)中弘股份,今年都趕時(shí)髦玩起了游戲。

　　對(duì)此,易觀國(guó)際分析師薛永鋒表示,游戲產(chǎn)業(yè)看上去低成本高利潤(rùn),但游戲開(kāi)發(fā)商大概只有10%的產(chǎn)品可以成功。上市公司在高點(diǎn)踏入,要做好承受周期性變化的準(zhǔn)備。

　　監(jiān)管部門(mén)也注意到了風(fēng)險(xiǎn)。深交所近日表示,針對(duì)上市公司收購(gòu)的手游資產(chǎn),要求披露ARPU值(每用戶平均收入)、玩家結(jié)構(gòu)分布、充值渠道和金額等關(guān)鍵業(yè)務(wù)信息,并要求財(cái)務(wù)顧問(wèn)、會(huì)計(jì)師核實(shí)業(yè)績(jī)真實(shí)性等。同時(shí),試行“黑名單”制度,將熱衷于追逐市場(chǎng)熱點(diǎn)的上市公司列入重點(diǎn)監(jiān)控范圍。